国金证券:地方债务当务之急是稳定再融资现金流,部分省市成功经验也可借鉴_全球热文
2023-06-30 11:41:41  来源: 金融界  
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(资料图)

2022年来,城投融资难的现象愈加突出,现金流承压下部分违约风险有所“露头”。本文从地方债务出发,围绕债务压力、潜在风险和解决路径等系统讨论,敬请关注。

一、城投融资“疲态”凸显、分化加剧,或缘于土地市场降温拖累再融资等

城投融资“疲态”凸显、结构分化,部分弱区域、弱资质平台融资持续收缩。城投债融资自2022年以来明显走弱、单月一度收缩至-720亿元的历史低位。以2022年城投债融资定基来看,江浙沪粤四省市城投债累计净融资占全国比重、由46.7%进一步抬升至2023年前5月的47.5%,部分中西部省市城投债融资持续净减少。除地域分化外,部分低评级平台融资明显收缩,例如,AA及以下城投债发行占比自2020年回落6.2个百分点至25.2%。

城投融资难的“症结”或在于市场对其现金流的担忧,与土地市场的明显降温等有关。土地市场的持续低迷,一方面导致政府性基金收入下降,影响城投平台政府相关业务收入;另一方面,土地资产价值缩水等影响城投平台现金流和再融资。2022年来,国有土地使用权出让收入增速持续处于负值区间。除地产“降温”外,去年底理财“赎回潮”下部分债券取消发行进一步加大融资压力,部分债券发行条件和审核趋严等,对城投债融资也有一定短期“冲击”。
二、再融资压力下,部分违约风险有所“露头”,特殊再融资“接棒”防风险
再融资压力下,部分城投流动性“捉襟见肘”、风险有所“露头”。2022年来,部分中西部省市城投平台技术性违约屡有出现,直接缘于债务到期压力下,账面资金的持续减少;更深层次是,“隐债”高增下,土地市场低迷等影响抵押贷款等再融资,例如,2022年中,某西部城投受限资产中土地使用权、商铺房产合计占比近8成。部分风险暴露或进一步加大再融资压力、甚至产生一定外溢效应,使得融资分层加速凸显,部分弱资质主体现金流脆弱性或更明显。

防范化解债务风险一直在路上,特殊再融资“接棒”成为防风险的重要途径、但更侧重于存量结构优化等。回溯过往,2014年、2018年开始的两轮化债,分别主要采取地方债置换和市场化化债两类方式。2020年底以来,部分再融资券募资用途中开始注明“偿还存量债务”、或与化解隐性债务、缓释偿债压力等有关。置换债务的同时,部分省市控制非标等高成本负债、展期降息等,来优化债务结构、缓解付息压力。

三、当务之急是稳定再融资现金流,除特殊再融资外,部分省市成功经验也可借鉴

恢复、稳定再融资现金流或是当务之急,部分特殊再融资或可“助力”,但债务付息压力或掣肘其扩张空间。特殊再融资偿还地方债本金及置换债、置换“隐债”等,或可解决部分地区再融资难的“燃眉之急”、尤其是部分弱区域。同时也需注意的是,专项项目收益偏弱、叠加土地出让收入低迷等,或进一步加剧地方债偿付压力,例如,2023年前4月专项债付息占地方本级政府性基金收入比重创新高至14.5%、较2022年底大幅抬升近6个百分点。

因地制宜下,部分省市剥离、转化债务,加强市场沟通等缓解再融资压力等经验也或可借鉴。例如,2018年山西交控,资产重组和债务重组同步,将债务主体由政府向企业转移,增强自我经营和造血功能;天津等省市加强与市场沟通,通过恳谈会等方式向市场传达信心,缓解再融资压力。除缓解再融资压力外,“控增量”、“化存量”一直在路上,例如,山东加强国企债务管控、控制“杠杆”、合理安排债券期限结构等,控制增量债务、防范违约风险。

风险提示

政策效果不及预期,统计过程中可能的偏误或遗漏。

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