免税巨头中国中免(行情601888,诊股)（601888.SH）经营业绩断崖式下滑。

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3月30日晚间，中国中免披露的年报显示，2022年，公司实现营业收入544.33亿元、归属于上市公司股东的净利润（以下简称“净利润”）50.30亿元，同比双降。

中国中免被市场称为“免税茅”，核心因素是，2009年上市以来，公司实现了营业收入、净利润持续双增。2022年，其营业收入和净利润首次出现下降，且幅度不小。

与此同时，2022年，公司经营现金流净流出34.15亿元，这也是史上首次净流出。与之相关的是，期末，公司存货高达279.26亿元，同比猛增82.01亿元。

长江商报记者发现，经营承压的中国中免仍在加快扩张其免税版图，成都等地免税店陆续开业。

二级市场上，今年2月以来，中国中免的股价持续下行，至3月31日，累计下跌23.65%。目前，公司市值约3791亿元，较2021年的历史高点蒸发了约4090亿元。

营收净利连续四季下滑

没有惊喜，没有悬念，中国中免交出的是一份有史以来最为难看的年度报告。

根据年报，2022年，中国中免实现营业收入544.33亿元，较上年减少132.43亿元，同比下降幅度达19.57%。相较营业收入，净利润的下降幅度要大很多。其实现的净利润为50.30亿元，较上年减少46.24亿元，同比下降幅度达47.89%。公司实现的扣除非经常性损益的净利润（以下简称“扣非净利润”）为49.02亿元，同比减少46.32亿元，减少幅度为48.59%。

wind数据显示，自2006年开始公开经营业绩数据以来，到2021年，中国中免的营业收入、净利润保持了持续、稳定的双增长势头。2006年，公司实现的营业收入、净利润分别为48.55亿元、1.42亿元；2021年，营业收入、净利润分别为676.76亿元、96.54亿元，2021年较2006年分别增长约13倍、67倍。

中国中免的前身为中国国旅，起家于旅游业务。2017年，中国国旅开始转型升级，免税业务比重逐年上升。2019年，公司处置部分旅游资产。2020年6月，公司更名为中国中免，聚焦免税业务。

2017年至2021年，公司实现的净利润分别为25.31亿元、30.95亿元、46.29亿元、61.40亿元、96.54亿元，同比增长39.96%、22.29%、49.58%、32.57%、57.23%，均为中高速增长。同期，公司的扣非净利润跟净利润走势一样，也为持续中高速增长。

上述数据显示，无论是转型免税业务之前，还是之后，中国中免均表现出较强的盈利能力，成为当之无愧的“免税茅”。

那么，为何在2022年，中国中免的经营业绩“大变脸”呢？

从单季度经营业绩看，去年一、二、三、四季度，公司实现的营业收入分别为167.82亿元、108.68亿元、117.14亿元、150.68亿元，同比下降7.45%、37.51%、16.17%、17.10%。同期，公司实现的净利润分别为25.63亿元、13.74亿元、6.90亿元、4.02亿元，同比下降幅度为9.99%、45.22%、77.96%、65.46%，一季度小幅下降，二至四季度大幅下降。营收净利连续四个季度下降，且净利润的下降幅度远高于营业收入。

对于2022年经营业绩大幅下降，中国中免解释，这一年，是疫情对公司影响最为严重的一年，疫情的反复导致公司重点渠道客源锐减，主力门店几度闭店，物流运营出现中断，线下业务遭受严重冲击。

其实，净利润下滑幅度较大，还有一个因素，那就是，在2021年，海南地区部分子公司享受企业所得税优惠及首都机场租金减让，使得2021年的净利润基数相对较高。反映在销售费用上，2020年，中国中免销售费用为88.47亿元，2021年为38.61亿元，整整减少了49.86亿元。

值得一提的是，尽管2022年的营业收入同比减少逾132亿元，但期间费用并未明显减少。当年，公司的销售费用40.32亿元、管理费用22.09亿元，上年为38.61亿元、22.50亿元。管理费用有所减少，销售费用不减反增。

垄断优势不保仍加快扩张步伐

尽管经营承压，中国中免仍然在加快产业扩张步伐。

2022年，中国中免旗下世界最大的单体免税店海口国际免税城开业。公司与太古地产联手，竞得三亚国际免税城三期项目用地，合力打造世界一流的旅游商业新地标。公司成功中标杭州萧山机场T4航站楼、成都双流机场、上海港国际客运站等多地免税店经营权，新增DUTYZERO铜锣湾店和中环店2家香港零售网点。

2022年8月，中国中免港股上市，成功募资约159亿港元。公司董事长李刚表示，港股上市募资成功，未来将在境内外资本市场的助力下，公司向国际化市场迈进，进一步提高公司品牌影响力及国际市场知名度，为公司国际化和海外拓展注入强劲动能。

市场开拓的动作还不只这些。前不久，中国中免宣布，拟出资12.28亿元参与中国出国人员服务有限公司增资，获取49%股权。公司还间接向中免集团（海南）运营总部增资2.46亿元。中国中免海上免税业务版图也在拓展。去年底，中船嘉年华邮轮公司旗下爱达邮轮，将首艘国产大型邮轮船上免税店的独家经营权交由中免集团旗下全资子公司中免邮轮。

持续扩张，中国中免的资产规模不断扩大。2022年底，公司总资产为759.08亿元，较年初增加204.34亿元。2022年，公司投资现金流为净流出38.07亿元，较2021年增加约15亿元。

尽管动作频频，但中国中免仍然面临挑战。2022年底，公司存货达279.26亿元，较2021年底增加82.01亿元，增幅达41.58%。

二级市场上，今年3月31日，中国中免收盘价183.24元/股，市值约3791亿元。2021年2月18日，公司股价最高，为403.78元/股，市值约7882亿元。两年时间，股价跌去了约54.62%，市值蒸发了约4091亿元。

股东方面，牛散陈发树从2022年二季度开始，连续三个季度减持。2022年底，基金公司持股数量占流通股的比例为8.79%，2020年底、2021年底分别为12.41%、9.64%。

股价下跌、基金减仓，可能是降低了对中国中免的预期。

中国中免的经营承压不可避免。尽管中国中免是国内无可争议的免税巨头，但进入该行业者开始增多。更为主要的是，疫情之后，出境游的重启，中国游客出境旅游的主要目的之一就是到境外购买包括纪念品、奢侈品、化妆品等商品，这对中国中免的业务造成了不小影响。此外，国际巨头也紧盯着中国免税业务蛋糕。2020年，旅游零售商DFS入股深免集团旗下电商公司，2022年又中标重庆机场国内有税零售特许经营权。

垄断优势不保，中国中免面临的竞争将更加激烈，经营的挑战不会小。

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