(资料图)

东北有色曾智勤

事件：公司发布2022年年报，归母净利11.2亿，同比降12%；扣非净利10.3亿，同比降14%。Q4归母净利1.94亿，同比降17%，环比降47%；Q4扣非净利1.31亿，同比降40%，环比降60%。

Q4矿产金产销或降幅较大，拖累全年业绩。1）矿产金产销下滑：2022年公司矿产金产量/销量为7.1/6.9吨，同比-2.0%/-3.2%，分矿山看，黑河银泰/板庙子/大柴旦产量为3.0/2.0/2.1吨，同比+4.4%/-9.1%/-3.2%，分季度看，Q4矿产金产销预计环比下滑较多，或主要受疫情、控制权变更等短期影响，例如前三季度黑河银泰销量2.5吨（产量与销量接近），Q4产量预计仅约0.5吨。2）矿产金单吨毛利稳定：受益于金价上涨，2022年公司矿产金售价达393元/克，同比+4.8%，但同时克金成本上升至168元/克，同比+12.6%，最终单吨毛利稳定在225元/克左右。3）玉龙矿业量增、利减：22年玉龙矿业矿产银产量172吨，同比+5.8%，铅锌精矿产量2.9万吨，同比+24%，分季度来看，22H1/Q3/Q4矿产银分别为42/55/75吨，铅锌精矿分别为0.7/0.9/1.3万吨，主要系玉龙下半年选厂扩产后产能持续释放，但由于银价同比降9.8%至3.58元/克，以及单位成本抬升，玉龙最终2022年净利润3.8亿，同比-16.7%。

量增逻辑明确，看好公司长期潜力：1）芒市金矿：金金属量70.67吨，品位3.04g/t，计划年处理矿石量120万吨，1月已完成了野外核查，目前储量评审备案工作正在有序推进；2）青海大柴旦：细金沟（新立）探转采主要手续已完成，青龙沟（Ⅱ、Ⅲ矿带）已完成划定矿区范围批复等工作，两者均预计2023年取得采矿证，合计涉及21.5吨金金属量。

短期金价虽受扰动，但中期上涨趋势不变。2023年1月美国就业和通胀韧性均超预期，导致原本过热的降息预期被纠偏，因此金价的节奏短期也被打乱，但考虑到美联储加息放缓→加息中止→降息的货币政策路径转折仍然存在，继续看好黄金中期上涨趋势。

盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利21.5、28.1、37.3亿元，考虑到公司量增明显+山东黄金(行情600547,诊股)溢价收购，给予“增持”评级。

关键词： 银泰黄金