(资料图片仅供参考)

在原材料上涨等因素的制约下，中顺洁柔(行情002511,诊股)纸业股份有限公司（以下简称“中顺洁柔”，002511.SZ）一面推出股权激励计划，另一方面以“产能已经无法满足日益增长的销售需求”为由宣布扩产。

此外，去年底公司高管离职，也引起投资人的注意，相关担忧目前仍未平息。“管理团队的人事变动都是有序在进行。人员及岗位的变动，不会影响公司治理和生产经营。”面对市场关于高管离职的质疑，中顺洁柔如此回应。

实际上，这家有着“纸茅”之称的生活用纸企业，高管离职风波已经持续一段。2021年4月至2022年10月，其共计发布了10则高管辞职公告，股价也经历了先扬后抑的起伏。

股价波动是多因素叠加的结果：原材料价格上涨、产品竞争力有限、高管接连出走、股市整体下跌，而更深远的背景则是行业竞争激烈，公司营收多年来难以突破百亿。

2月27日，中顺洁柔发布业绩快报，2022年，公司营业收入约85.7亿元，同比减少6.34%；归母净利润约3.52亿元，同比减少39.43%。

01

原材料上涨致业绩承压

公开资料显示，中顺洁柔2010年上市，成为首家A股上市的主营生活用纸企业。从2021年第二季度开始，公司单季归母净利润连续六个季度同比下滑，下滑幅度在30%与65%之间。

业绩下滑与原材料价格的持续高位有关。公司在业绩快报中表示，国内部分地区受疫情管控影响，叠加产品提价策略及渠道结构调整，短期内销售受到一定影响。国际原材料、包材及能源价格上涨导致生产成本上升，叠加消费市场疲软不振、市场竞争激烈等原因，毛利率同比有所下降。

生产耗用的纸浆成本占中顺洁柔生产成本的比重高达40%-60%。而自2022年二季度以来，纸浆期货价格在6800元/吨上下震荡，两年前这一价格在4500元/吨左右。同花顺(行情300033,诊股)iFinD数据显示，纸浆现货今年2月21日已跌至7050元/吨。

为缓解成本压力，中顺洁柔开始实施分段式提价政策。但从盈利水平来看，调价传导的成本压力有限，仍难以覆盖原材料成本的上涨。2022年第三季度，中顺洁柔毛利率降至31.47%，而在2021年年初，公司毛利率超40%。

提价也一定程度上影响了中顺洁柔的销量。部分研究机构认为，公司产品提价调整陆续完成，同时对部分低效渠道进行结构调整，导致单季度收入有所下降。

中信证券(行情600030,诊股)预计，公司盈利2023年第二季度起有望逐渐改善。2022年年末外盘浆价维持高位，考虑到木浆备库周期，2023年第一季度盈利预计仍将承压。

受此影响，公司在二级市场上波动下滑，并在2022年10月26日股价盘中创下近三年新低，报9.57元/股，相比2021年年中跌去超70%，总市值蒸发超300亿元。

今年2月28日，该股报12.76元/股，市值167.7亿元，市盈率47.6倍。

02

高管出走引发市场关注

随着纸浆成本持续高位盘踞，关于公司产品质量问题甚嚣尘上。有投资者在互动平台提问：“半年来多次购买可湿水面纸抽纸，发现纸张变的粗糙了，同时还出现过纸张中有绿色的异物，是因为纸浆成本过高，因此牺牲了质量么？”

2022年5月，福建省市场监督管理局（知识产权局）网站显示。标称中顺洁柔纸业股份有限公司生产、沃尔玛（福建）商业零售有限公司福州浦上大道分店销售的洁柔卫生湿巾（型号：180mm×120mm/片）不合格。

尽管如此，中顺洁柔对其存在的质量问题予以否认，其在投资者关系平台上回应称：“此次福建省市场监督管理局从沃尔玛福州浦上大道分店抽检的洁柔卫生湿巾，个别型号的产品在检验时出现个别性能指标与产品描述存在一定差异。我司同批次同型号产品在第三方检测是符合相关标准要求的，与产品相应的指标描述也是一致的。”

中顺洁柔面临舆论危机，一方面源自成本压力，另一方面则是管理层动荡。

公司原本是“家族企业”。企查查数据显示，作为控股股东的中顺纸业集团，由邓颖忠持股60%，两个儿子邓冠彪与邓冠杰各占20%的股权。

早在2008年，中顺洁柔创始人邓颖忠任命邓冠彪为上市公司总经理，此举被市场解读为培养接班人。然而在2021年3月，中顺洁柔外聘金融老兵刘鹏为总裁，管理层人事震荡由此爆发。

2021年，时任总裁邓冠彪、副总裁岳勇、副总裁叶龙方、联席总裁戴振吉、监事兼审计部负责人李佑全、董秘兼副总裁周启超以及证券代表曹卉相继离职。

大批高管出走，公司因此还收到深交所的关注函，但离职潮仍在继续。2022年3月，刘金锋申请辞去公司董事、提名委员会委员、副总裁职务，辞职后仍担任其他职务；6月，邓雯曦申请辞去副总裁职务。

最新一份离职公告出现在2022年11月，中顺洁柔宣布副总裁李肇锦辞职，并不再担任任何职务。

上述三人任职时间仅一年左右，并有着丰富的行业经验。邓雯曦曾任恒安国际品牌总经理；李肇锦、戴振吉曾分别在金红叶纸业担任总经理和营销总经理。

对于市场的担忧，公司方面表示：“管理团队的人事变动都是有序在进行。公司已建立现代化的企业治理机制，人员及岗位的变动，不会影响公司治理和生产经营。”

03

股权激励与提升产能

为了显示对未来前景的信心，中顺洁柔2022年12月20日晚公告，推出新一轮股权激励计划，拟授予694人4043万股，激励总成本预计1.9亿元。业绩考核标准为，2023年至2025营收不低于100/110/121亿元，同比增速6%/10%/10%。

今年2月15日，中顺洁柔对外披露了首期10万吨生活用纸项目将在2024年初投产的消息。现建项目为四川达州30万吨竹浆纸项目的首期项目，主要以生活用纸产品为主。待该首期10万吨的项目建成后，公司产能将达到90多万吨。

中顺洁柔在接受机构调研表示，公司产能有80多万吨，随着销售渠道的不断拓展，产能已经无法满足日益增长的销售需求。产能扩建是建立在公司销售快速增长的基础上，公司产能利用率非常高，但是仍然存在产能缺口。

然而，有投资者在互动平台提出疑问：“从公司披露的信息看，公司产能完全不止80多万吨。2018年年报披露产能65万吨，2019年公告披露湖北1期10吨和云浮12万吨投产，2021年披露湖北2期10万吨投产，在不计算未披露新增产能的情况下，已经达到97万吨。加上唐山官方新闻披露的新增5万吨，理论上在产产能已经超过100万吨，如果董秘都不清楚自身公司产能情况，是否失职误导投资人？”

对此，公司方面回复称：“产能数据请参考公司最新官方平台信息。”

从业绩和存货情况来看，2019年至2021年及2022年前三季度，公司存货分别为9.86亿元、16.6亿元、14.68亿元及17.35亿元。“产能已经无法满足日益增长的销售需求”的说法有待推敲。

2019年至2022年，公司营收分别为66.35亿元、78.24亿元、91.5亿元与85.7亿元；归母净利润分别为6亿元、9亿元、5.8亿元与3.52亿元。

（数据来源：Wind）

对比同样处于生活用纸第一梯队的维达国际（3331.HK），其2022年营业收入为174亿元，净利润为6.3亿元。中顺洁柔的营收仅有维达国际的一半，且难以突破百亿。

公开资料显示，目前国内生活用纸一线梯队成员维达国际、恒安国际、金红叶、中顺洁柔四家的合计占有率达30%左右，其中中顺洁柔市占率仅在6%左右。

纵览中顺洁柔业务层面，如上所述，目前公司主营业务增长乏力，面临劲敌“抢食”，且管理团队长期不稳定。其竞争壁垒到底还有多高，这是投资者的主要疑问。

东吴证券(行情601555,诊股)认为，从产品端来看，公司优化产品结构并全力发展中高端产品，提升高端产品对营收的贡献占比；从需求端来看，防疫管控放开后生活用纸的使用场景或将修复，同时伴随消费者更加看重品牌产品对生活品质的提升，生活用纸等品类的出货量有望上涨。从成本端来看，提价冲击将逐步缓解，成本下行将逐步反映至利润端。

关键词： 中顺洁柔