(资料图)

最近，华熙生物(行情688363,诊股)（688363.SH）遇到的烦心事不少。

布局多年的肉毒素生意落空后，其主推口服玻尿酸的天猫旗舰店，也被上海消保委点名质疑功效及安全性，一度在消费市场引发热议。

资本市场方面，华熙生物的市值也在缩水。2021年7月，公司的总市值曾超过1500亿元，而截至2023年2月14日收盘，已降至610亿元。

回到企业基本面，华熙生物的商业逻辑在近几年亦发生了变化。公司于2019年上市，按营收构成来看，彼时的华熙生物医美成色十足，不过发展至今，已逐渐“微整”成一家化妆品企业，这也带来了大额的销售费用，致使净利率大幅下降。

01

100ml水肌泉中，玻尿酸成本仅0.012元

华熙生物是玻尿酸原料龙头企业，根据华通证券研报，2020年，公司在全球玻尿酸原料市场占据43%的市场份额，位列全球第一。依靠玻尿酸，公司建立了从原料到医疗终端产品、功能性护肤品、功能性食品的多产业链业务。截至2022年前三季度，公司的营收规模为43亿元，净利润为6.8亿元。

其中，华熙生物功能性食品2022年上半年的营业收入为4437万元，虽然营收占比仅1.5%，但透明质在2021年方才被国家卫健委批准纳入新食品原料，准许在普通食品中使用，而公司正是这一审批的申报者。1.5%的占比，不仅代表行业内玻尿酸食品政策限制的放开，也代表公司打开了新的销售格局。

目前，华熙生物玻尿酸食品的品牌矩阵已初成气候，拥有玻尿酸水品牌“水肌泉”、透明质酸食品品牌“黑零”、以及透明质酸果饮品牌“休想角落”，并成立了无锡功能食品基础研究中心，上海食品研发中心。

然而就在近期，华熙生物一手推动的玻尿酸食品，却遭遇了风波。

2月6日，上海市消保委公众号发布了一篇名为《上海市消保委四问玻尿酸食品乱象丨“3·15”系列发布之一》的文章，对市面上的玻尿酸食品发出了以下“灵魂四问”：

“玻尿酸食品是不是真能‘吃出水光肌’？”

“是谁在说玻尿酸食品能‘吃出水光肌’？”

“商家是用什么办法做到‘精准洗脑’？”

“玻尿酸为什么会成为普通食品的原料？”

在第二问中，上述文章表示“同样一瓶330毫升的饮用水，加了玻尿酸后价格就翻了四五倍，消费者无疑是在为所谓的功效买单”，发现“玻尿酸食品企业很少有在自己的营销广告和销售页面中宣传产品可以‘吃出水光肌’，但会做很多铺垫和暗示”。

在这部分内容中，文章直接点名了“水肌泉饮料旗舰店”，表示其在玻尿酸饮用水的销售页面中特别突出“可以喝的‘玻尿酸’”、“双重解渴”，暗示饮用水中的玻尿酸可以给皮肤补水。还在页面问答中告诉消费者玻尿酸经过消化会从大分子玻尿酸变成小分子玻尿酸。对于该说法，上海消保委要求相关企业向消费者提供权威的证据证明。

事实上，坊间也对玻尿酸食品存在争议，争议焦点在于，玻尿酸经过口服后，是否如同注射一般，也具备补水的护肤效果，以及玻尿酸进入人体后，是否会被消化分解掉。对此，上海消保委表示，作为食品原料的玻尿酸就是一个很长链的多糖，进入胃肠道后会被分解成单糖、二糖，再吸收。目前也没有任何权威证据证明食用玻尿酸能促进体内透明质酸的合成。

在上述文章发布后，“水肌泉”的淘宝页面删除了“玻尿酸经过消化会从大分子玻尿酸变成小分子玻尿酸”这一表述。

“水肌泉”的淘宝页面显示，其规格为330ML*2瓶的售价为21.9元，每100ml水肌泉含20mg玻尿酸。根据招股书，公司1KG食品级原料的成本为608元，换算下来，100ml水肌泉中，玻尿酸的成本为0.012元，即便规格为660ML，该成分成本也不超过1毛。

相比普通饮用水，21.9元660ML的价格，实属高价。而“水肌泉”等品牌，曾通过宣传用语和问答暗示，涉嫌误导消费者，若诚如上海消保委所言，尚无依据表明消费者花高价购买的玻尿酸食品能够“吃出水光肌”，那么华熙生物要如何重塑品牌诚信？

02

“B端”增长乏力，将生意向“C端”微整

除了玻尿酸食品外，华熙生物还在2022年新上市两款用于纺织领域的玻尿酸产品，可作为原料用于面料纤维生产加工及后整理等工序中。

目前市面上，已经有了像玻尿酸面膜衣、玻尿酸床上用品、玻尿酸防晒衣这类的织物产品，而这些产品也曾遭遇监管。去年11月份，上海市场监督官方微信号便发布文章，称黄浦区市场监管局接到相关举报，反映某公司在网络购物平台店铺中宣传其销售的玻尿酸面料床品具有补水保湿的功效，存在虚假宣传的情况。

从玻料酸食品，再到玻料酸纺织材料，华熙生物的生意，似乎正朝着一种更容易触达消费者的方式在经营。而其近几年在营收结构上的变化，也印证了这一点。

在2019年及以前，华熙生物的原料产品、医疗终端产品合计占比在70%上下，至2022年上半年，这一比重降至26%，取而代之的是功能性护肤品。该业务的营收规模从2016年的0.64亿元增长至2021年的33亿元，5 年CAGR（年均复合增长率）为120.28%，2022年上半年，功能性护肤品营收21亿元，收入占比72%。

相比原料产品、医疗终端等B端业务，护肤品更易触达消费者，更易打开增长空间。2019年-2022年上半年，公司的原料产品、医疗终端的合计收入分别为12.5亿元、12.79亿元、16亿元、7.6亿元，增幅并不十分明显。

而华熙生物在实现功能性护肤品销售高速增长的同时，也产生了高额的销售费用。2016年至2021年，公司的销售费用从1亿元增至24亿元。至2022年三季度，达到20亿元，占营收的比重为47%，反观同期的研发费用，为2.8亿元，占比7%。

高额的销售费用也蚕食了利润，2016年至2022年三季度，华熙生物的净利率由37%降至15%，盈利空间越来越小。

为解决盈利难题，华熙生物也曾计划在B端开辟除玻尿酸外的新业务线。自2015年起，公司便计划与韩国肉毒素公司 Medytox Inc.合作，获得相关肉毒素产品在中国大陆的独家代理权。但根据公司于2月3日发布的公告，这笔买卖的最新进展为，华熙生物全资控股子公司钜朗有限公司向Medytox Inc.提起仲裁，索赔6.4亿元。

值得关注的是，华熙生物营收靠前的主要子公司北京海御及华熙海南，出现了净利润亏损的现象。

2022年上半年，这两家公司合计营收为16亿元，占比56%，却双双亏损。根据公司财报及企查查，北京海御、华熙海南均为高新技术企业。按照规定，公司自获得高新技术企业认定后三年内所得税税率为15%。反观营收较低，但净利润较高的子公司RevitacareSAS税率则为26.5%，华熙医疗器械亦不属于高新企业。

关键词： 华熙生物