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今年9月，上海微创心脉医疗(行情688016,诊股)科技（集团）股份有限公司（688016.SH，下称“心脉医疗”、“公司”）的半年度业绩电话会，吸引142家机构参与。

今年上半年，心脉医疗的营业收入、归属于上市公司股东的净利润分别为4.59亿元、2.15亿元，各自同比上涨26.64%、16.42%。不过，自7月底公司迎来限售股解禁期后，其股价处于低位震荡。

拆分心脉医疗的业务，主营板块主动脉支架有国产替代的机会，但整体的市场空间有限。对此，公司计划通过定增发力新增长点，即外周产品，该板块的市场空间较大，但个别产品的市场集中度较高。

心脉医疗的未来业绩和股价趋势如何，一切还有待观察。股东动向方面，公司大股东已表示自愿延长限售股的锁定期至明年1月；而根据半年报，持股公司的公募基金既有增持，也有减持。

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主动脉支架市场空间有限

到目前为止，主动脉支架仍是心脉医疗最大的业务。

今年9月，心脉医疗在投资人电话会议中披露，主动脉支架、术中支架、外周及其他产品等板块销售额分别占同期收入的83%、8%、9%。以此计算，三大板块的对应收入各自为3.81亿元、0.37亿元、0.41亿元。

这里面，Castor和Minos是心脉医疗主动脉支架的重点系列产品。报告期内，公司的Castor和Minos分别实现销售额1.83亿元、0.75亿元，各自同比上涨37.82%、78.95%。以此计算，两个产品合计占主动脉支架收入的67.7%，占公司同期收入的56.2%。

因此，Castor和Minos等产品，尤其是Castor系列将决定主动脉支架板块，甚至心脉医疗的业绩增速。

浙商证券(行情601878,诊股)在研报里指出，心脉医疗的Castor系列是目前国内独家用于主动脉弓的支架。该机构还统计，2021年我国主动脉弓的患者达3.21万人且近年来保持稳定，产品渗透率12.3%且每年增长约5%，支架出厂价为4.85万元。以此测算，若各项数据继续保持，2024年国内市场规模超4亿元。

4亿元的规模，对于独家产品而言，Castor系列将会成为大单品。不过，主动脉支架的整体板块空间不甚理想。

根据弗若斯特沙利文的数据，近些年主动脉支架的市场增长主要受益于渗透率的提高，而非患者人数的大幅提升。2017年至2021年，该市场的年复合增长率为6.7%；以2021年24亿元的规模测算，2024年的市场空间约30亿元。

早在2018年，心脉医疗主动脉支架的国内市占率就达26%，仅次于美国医疗企业美敦力。2021年，公司该数据为28%。考虑到国产替代因素，假设未来公司的市占率超30%，对应2024年的市场空间，那么公司主动脉支架的收入约9亿元，收入年复合增长约18%。

2021年，心脉医疗主动脉支架的收入为5.66亿元。因此，虽然Castor系列有机会成为大单品，但也受制于整体市场空间。浙商证券在研报里也认为，“主动脉支架市场空间有限”。

同时，心脉医疗主动脉支架的毛利率也稍有承压。2021年，公司该板块的毛利率为79.63%，同比下降0.93个百分点。下降的原因，主要是板块的营业成本同比上涨50.95%。根据同期该板块的1.15亿元营业成本和2.61万销量计算，公司主动脉支架的单位成本约4406元/支。而招股书显示，公司同类产品2018年的单位成本约3582元/支。

02

切入外周产品的“蛋糕”

主营板块有明显的天花板，心脉医疗将目光投向了外周产品。这块蛋糕的规模，将超越主动脉支架。

浙商证券在研报里预测，2024年国内外周动脉疾病患者将超5700万人，手术渗透率接近0.4%，相关产品出厂均价2.5万元。以此测算，2024年板块的市场空间57亿元。

57亿元的蛋糕，令心脉医疗有了加大投入的想法。今年7月，心脉医疗推出定增计划。公司拟募集最高资金25.47亿元，用于全球总部创新产业(行情300832,诊股)化基地、外周产品及肿瘤介入器械产品的研发、补充流动资金。其中，外周及肿瘤介入器械产品的研发为5.16亿元。

而今年上半年，心脉医疗的外周类产品包括三款球囊和一个支架。报告期内，公司该板块收入约0.41亿元，同比上涨65%。其中，PTX药物球囊的销售额达0.31亿元，成为板块的核心产品。

不过，PTX药物球囊的市场集中度较高。根据先瑞达医疗（06669.HK）的招股书，截至2020年，其同类产品的市占率达86.9%。美敦力、归创医疗（02190.HK）、心脉医疗等合计的市占率为13.1%。

2021年，先瑞达医疗同类产品的销售额为2.75亿元，同比上涨47%。若继续保持增速，假定2024年先瑞达医疗的市占率因竞争下降至70%，那么PTX药物球囊类的市场规模将为8.6亿元。若心脉医疗的市占率能到15%，那么外周核心产品2024年的收入将为1.29亿元；对应核心产品的板块占比，外周板块的收入约1.7亿元。

以此计算，2024年心脉医疗的预期收入为10.7亿元。由于相似业务的上市公司仍处于亏损状态，浙商证券参考美敦力、波士顿科学等海外企业，对心脉医疗给出40倍PE；截至9月7日，公司PE为31.74倍，市值为109.87亿元。假设未来公司维持近三年44.3%的平均净利润率，PE在30-40倍，那么心脉医疗的估值或为142亿元至190亿元。

实际上，对心脉医疗的股价走势未来预期，从大股东和机构股东的动作来看也各有不同。

今年7月，心脉医疗的大股东迎来解禁，但公司公告其自愿延长锁定期。公告显示，公司控股方和一致行动人承诺将所持公司IPO前的全部股份自愿延长6个月，至2023年1月，合计占公司总股本的46.34%。

截至今年上半年，心脉医疗前十大股东有五只公募基金。其中，富国和嘉实等旗下两只基金进行了增持，另有三只减持。

关键词： 心脉医疗