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据中国信通院统计，今年上半年，国内智能手机出货量为1.34亿部，同比下降了21.7%；在全球范围内，2022年二季度，智能手机的出货量同比也减少了7%。经过多年发展，手机品牌的竞争已集中到差异化、全面提升用户体验等方面，同时国内手机厂商也将出海作为未来的发展方向。

而据全国消协统计，售后服务方面的问题已成为手机、PC、家电品牌存在的最主要的投诉，占比超过28%。售后服务已然成为影响手机、PC、家电品牌形象的重要因素，尤其是在线上销售越来越成为主要销售渠道的情况下。通过与三方维修服务商合作，在控制售后成本的同时，布局更多的售后网点，也成为品牌方解决售后服务问题的主要手段。

因此，形成了巨大的第三方售后服务市场，成就了如百邦、极客修、迈创股份等第三方售后服务供应商。近日主要为小米（01810.HK）、联想、华硕等手机、PC品牌提供售后外包服务的迈创企业管理服务股份有限公司（下称“迈创股份”）回复了监管层的问询，更新了招股书，其主板上市的进程也往前推进了一步。

在小米、联想等客户的支持下，迈创股份最近几年进入了发展快车道，其收入由2019年的5.01亿元增长到了2021年的11.21亿元，三年间增长了1倍多；到2021年末，公司的净利润也已高达1.07亿元。强势增长下，公司在2021年先后获得了小米、复星等投资人的青睐。

电子行业的第三方售后外包服务集成商——迈创股份，其投资价值又有几何呢？

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收入依赖个别客户

迈创股份成立于2004年，在成立之初公司主要从事传统供应链业务；不过因供应链行业竞争逐渐加剧，迈创股份开始布局售后供应链管理市场。截至目前，公司已成为一家专注于电子行业的第三方售后外包服务集成商，致力于为品牌企业提供以数字化为基础的一站式售后服务管理平台，并兼顾品牌企业生产环节的传统供应链服务。

图片来源：招股书

到2021年末，迈创股份已与小米、联想、华硕等手机、PC品牌方建立稳定的合作关系，业务涉及全球48个国家和地区，覆盖品牌方授权的终端网点超过4500家。据迈创股份介绍，公司为小米、联想提供的售后管理服务主要为备件运营服务，为华硕提供的服务为整包服务，包括备件运营、授权服务商管理。

其中的备件运营服务，公司一般采用买断备件的模式与客户合作。即迈创股份从品牌方处获得产品销售、激活数据，随后分析服务区域内配件的需求情况，然后公司从品牌方处购买足够的配件，按照分析得出的需求分配到服务区域的仓库或品牌方授权终端，从而缩短消费者维修的等候时间。替换下来的配件，公司会向品牌方核销，若在质保期内，费用由品牌方支付，若超出质保期，费用则由消费者支付。

在小米、联想等品牌方的支持下，最近几年迈创股份的收入与净利润呈现明显的增长趋势。其中营收由2019年的5.01亿元增长到了2021年的11.21亿元，三年间增长了123.75%；归母净利润也由2019年的0.41亿元增长到了2021年的1.03亿元，三年间增长了151.22%。

业绩持续增长之下，公司也在2021年先后获得了上海故丰、瀚星创投、复星惟盈等投资机构的青睐。天眼查信息显示，小米科技有限责任公司是瀚星创投的唯一股东，复星惟盈的最终受益人是复星国际（00656.SH）。

可以看出，迈创股份与小米、联想等大型企业的关系比较复杂，小米、联想等既是供应商（维修产品备件），又是大客户，同时部分企业还是投资商，由此也引发了一些声音，认为公司的独立经营能力值得关注。8月初，监管层给迈创股份的反馈意见中，也提及“（公司）与联想和小米销售金额大幅增长，而其他客户则下滑明显的原因；详细分析公司与主要客户合作的持续性、稳定性，是否对主要客户构成依赖。”

据迈创股份披露，2019年，小米和联想合计为公司贡献了2.77亿元的收入，在当期总收入中的占比为55.13%；而到了2021年，小米和联想已为公司提供了8.33亿元的收入，在当期总收入中的占比为74.31%。2019-2021年三年间，小米、联想为迈创股份贡献的收入总额增长了2倍多，期间内公司的收入仅增长了123.75%。

值得一提的是，除了小米系控制的瀚星创投参股了迈创股份外，公司前股东刘军曾在2016年以1080万元的价格，认购了公司3.21%的股份。不过，隔年刘军到联想集团处任职高管，按照联想集团规定，刘军最终平价将迈创股份的股权转让给了自然人潘兴午。

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增长需要品牌授权

迈创股份与小米、联想的合作模式主要是备件买断，公司需要提前购买备件，因此在占有公司大量资金的同时，公司也需承担巨大的存货跌价风险。2019年、2020年，存货在公司流动资产中的占比均在30%以上，到2021年，公司获得超过1.65亿元投资后，也仍高达28.64%。

2019年、2020年，迈创股份的货币资金账面余额更是不足亿元，其中2020年的货币资金储备更是仅有2546.33万元。2021年，在获得上海故丰、瀚星创投、复星惟盈等投资人合计超1.65亿元的投资后，当期货币资金储备才达到1.32亿元，在当期流动资产中的占比上涨到12.58%。不过，最近三年，迈创股份的短期借款账面余额在当期流动负债中的占比却始终在30%以上，到2021年仍有34.9%。

需要注意的是，为了保障备件充足以改善消费者的维修体验，迈创股份在为品牌方提供备件运营服务过程中，会多备一些备件；但手机、PC更新迭代较快，很多上一代的备件，无法适配新一代的产品，同时受产品迭代与维修费用居高难下影响，超过质保期后，消费者普遍会选择购买新产品，而非维修旧的手机或PC，因此迈创股份在经营过程中需要承担较大的存货跌价风险。

数据来源：招股书

2019-2021年，迈创股份存货跌价准备计提金额就由1334.25万元增长到了6346.84万元，三年间增长了375.69%，远高于同周期内营收123.75%的增长。存货跌价准备在当期存货账面余额中的占比也由2019年的5.4%上涨到2021年的10.52%；而在2021年，畅联股份(行情603648,诊股)（603648.SH）、东方嘉盛(行情002889,诊股)（002889.SZ）等可比公司这一指标的均值仅有2.06%。

虽然如前所述，小米、联想为迈创股份贡献了70%以上的收入，但品牌方对迈创股份却并无多少依赖。除了自营售后渠道外，联想、小米的主要售后服务还是交由纬创资通、B2X等已在全球建立有完善供应链、终端网点体系的海外服务外包商。

据迈创股份预计，公司与联想的交易额，在联想同类业务总需求中的占比仅有5%；在小米同类业务总需求中的占比也仅有9%。服务区域方面，迈创股份仅获得了小米在河南、湖北、江苏、浙江、上海等国内5个省市的授权；海外方面，除印度外，迈创股份服务的其他国家小米售后终端门店数普遍在个位数。另一重要客户联想，迈创股份也仅获得了联想在大陆的PC、服务器备件运营服务业务和亚洲数国的联想手机备件运营服务业务。

而据迈创股份披露，获得品牌方的授权成为公司收入增长的重要因素。如2019年，在与联想的合作中，公司仅获得了联想手机、服务器（X86 系列）等产品的售后服务管理业务，到2021年，公司已获得了联想 PC（Think全系列）、手机、服务器（X86系列、TS系列）等多个产品的售后服务管理授权。在此过程中，迈创股份与联想的交易额也由2019年的1.33亿元增长到了2021年的4.02亿元。

迈创股份与小米的合作历程和联想十分相似。据迈创股份披露，2019年，迈创股份仅获得了小米在河南及境外7国的备件运营业务，而到了2021年，迈创股份已获得了包括河南、湖北、江苏、浙江、上海等5个境内省市及47个国家或地区的备件运营业务。其与小米的交易金额也由2019年的1.43亿元增长到2021年的4.31亿元。

图片来源：艾瑞咨询

据艾瑞咨询研究，虽然国内的手机、PC、服务器售后服务市场总规模已超过千亿元，但到2021年国内的三方售后服务市场已十分成熟，玩家众多。在仓储物流端有京东物流（02618.HK）、顺丰等玩家；在终端维修场景也有京东维修、百邦、极客修等平台；在供应链管理与售后服务管理端也存在金蝶、售后宝等玩家。与迈创股份类似的综合性售后服务供应商更是有市值高达83.5亿元美元的简伯特和已与微软、小米等知名品牌方合作的B2X。

此次IPO，迈创股份拟募集4.74亿元用于售后服务管理能力提升项目，即扩大公司的售后服务业务，在总募资中的占比为75.24%。不过，在公司的详细规划中，其中的4.39亿元却是用于备件投入及其他费用，而非拓展公司服务的地区，布局仓储体系。

从迈创股份的业务模式看，其收入和公司成长高度依赖与个别客户的合作，若不能扩大公司服务品牌的数量，解答监管层、市场对此的质疑，恐难以获得监管层与市场的青睐。

关键词： 迈创股份