作为补水领域消费者认知最广的成分，玻尿酸毫无意外地成为2021年最具影响力的网红产品。

在这一领域，乐于尝鲜的90后消费者数量增长迅猛，占比超过50%。玻尿酸精准打击到这类人对“初老”的恐惧，不少公司因为更早捕捉到这一信息而迅速成长，房地产企业鲁商健康产业发展股份有限公司（600223.SH，下称“鲁商发展(行情600223,诊股)”）就是其中之一。

近三年来，鲁商发展斥资9.27亿元收购福瑞达医药公司，并凭借国产功能性护肤品牌“颐莲”、“瑷尔博士”，一跃成为化妆品界的“黑马”，也因此获得腾讯的投资；同时通过并购焦点生物，布局玻尿酸原料供应企业。

风光的另一面，市场对鲁商发展的未来前景褒贬不一，因其盈利能力在同行可比公司中排名靠后，部分地产子公司陷入亏损。在多重阴影的笼罩下，公司股价长期低迷。

“玻尿酸”顶起业绩

根据弗若斯特沙利文的数据，2019年，我国玻尿酸注射针剂市场规模达47.6亿元（出厂价口径），2014-2019年复合增速为31.5%；弗若斯特沙利文同时预测，至2024年，中国医美玻尿酸注射市场规模将超过120亿元。

2018年，鲁商发展成功把握到“风口”，及时布局玻尿酸业务，业绩迅速改头换面。

2018年至2020年及2021年前三季度，公司营收分别达到88.2亿元、103亿元、136亿元、63.5亿元；归母净利润分别为1.62亿元、3.45亿元、6.4亿元、5.03亿元。在此之前的五年内，公司归母净利润跌跌不休，从2.6亿元降到1亿元。

福瑞达为鲁商发展业绩贡献不菲。2021年上半年，其营收达到6.1亿元，在总营收中占比14.7%；净利润为7520.4万元，在归母净利润中占比22%。资料显示，福瑞达旗下有多个品牌矩阵，主打玻尿酸护肤的颐莲、专研微生态科学护肤的瑷尔博士，还将持续打造香氛赛道的伊帕尔汗和主打精准护肤的善颜。

福瑞达的商业故事吸引了资本青睐。2021年11月25日，由腾讯、壹网壹创(行情300792,诊股)等五家公司组成的联合购买体，联合认购福瑞达新增股份1538万股，合计持股比例为16.9%，增资7.38亿元。其中，员工认购不高于0.68%。

公告显示，壹网壹创作为国内一流代运营服务商，有望在运营、营销方面强势赋能，增强化妆品业务竞争力；腾讯则有望在私域流量运营方面与公司化妆品业务加强合作。

西南证券(行情600369,诊股)对此分析称，本次投资方组成的联合购买体中，包含招商、腾讯、壹网壹创、山东及上海国资背景，投资者背景多元化，资金实力雄厚，能够为公司带来差异化的资源；同时员工持股也能充分释放员工活力，激发员工积极性。

鲁商发展最新公告显示，2022年1-2月，化妆品板块收入2.2亿元，同比增长146.7%；原材料及添加剂板块收入0.45亿元，同比增长12.4%。

受地产业务拖累

搭上“网红”玻尿酸快车，鲁商发展股价在2021年上半年飙涨，从7.87元/股涨至18.86元/股，此后又回吐了几乎所有涨幅。从2021年11月末，公司宣布子公司引入腾讯等战投以来，股价已累计下滑30.5%。

截至3月17日，鲁商发展报10.25元/股，市值103亿元，滚动市盈率为14.2倍。

有投资者在互动平台为此写下注脚：“我们担心公司未来剥离地产业务，可能对以前的坏账等一次性计提，从而造成公司业绩巨亏，请公司说明情况。”

但鲁商发展并未正面回复，而是表示：“二级市场股票价格受经济形势、行业情况、市场波动等诸多因素影响，公司信息以公司指定信息披露报纸和网站为准。”

截至目前，鲁商发展仍未披露业绩预报，而在公司所属的房地产板块已有66家公司披露，占比近五成。

从公司过往业绩表现来看，房地产业务依旧在扛大旗。2021年前三季度，地产业务营收同比下滑26%至43亿元，在总营收中占比67%；化妆品业务营收9.9亿元，同比增长175%，营收占比仅15.7%。

迄今为止，鲁商发展已累计开发项目40余个，在山东临沂房地产销售市场占据重要地位。公司还在北京、上海、重庆、黑龙江等重点省市落子，形成了精品住宅、城市综合体、大型购物中心、高端写字楼、星级酒店等产品系列。

截至2021年三季度末，鲁商发展短期借款为7.07亿元，一年内到期的非流动负债为4.43亿元，货币资金为7.12亿元，资产负债率常年占据上市房企排行前列，连续9年以上负债率超过90%。

鲁商发展开发项目主要集中于三、四线城市，毛利率相对偏低；在近几年限房价、竞地价的大背景下，房地产开发成本都有所增加，地产业务出现了一些发展难题。

2021年上半年，子公司青岛鲁商润置投资开发有限公司、济南鲁茂置业有限公司、青岛鲁商置地发展有限公司均出现亏损，分别为-1889.64万元、-1537万元、-552.4万元。

企查查显示，今年3月，鲁商发展因未按时履行法律义务被法院强制执行；年初，旗下公司临沂鲁商置业发展有限公司因虚假宣传被罚款。

而在2021年，山东省鲁商置业有限公司遭遇司法拍卖，临沂鲁商发展金置业有限公司、北京银座合智房地产开发有限公司、鲁商生活服务股份有限公司因违建等不同原因被罚款。

聚焦玻尿酸也有挑战

2020年，鲁商发展定下了“生物医药、生态健康”双轮驱动战略，并提出力争成长为千亿规模企业。但近两年来，公司鲜少提及该目标，对外宣传口径也以大健康为主。

那么公司会否剥离地产业务？市场众说纷纭。一个重要信号是，今年年初，有地产背景的董事长葛健离任，贾庆文被选举为公司新董事长。

贾庆文是原福瑞达医药集团总经理，对医药、化妆品业务较熟悉，这一变化被外界视为公司聚焦大健康产业的信号，也吸引了众多券商关注。

浙商证券(行情601878,诊股)预计公司化妆品业务将扬帆起航，维持增持评级；预计2021-2023年，公司收入分别为129.5、165、186亿元，增速分别为-5%、27%、13%；归母净利润分别为7.5亿、8.6亿、12.1亿元，同比增速分别为17%、15%、40%；同时提示：公司面临房地产和生物医药政策变化、玻尿酸原料价格波动、化妆品市场竞争、多产业融合等风险。

换帅背后，玻尿酸正迎来广阔的市场前景。

艾瑞咨询发布的《透明质酸应用场景白皮书》中显示，目前除传统的医美和美容个护领域，玻尿酸正在包括食品、保健品、成人用品、宠物护理、彩妆等在内的8大C端场景得到创新应用。

以子公司焦点生物为例，其玻尿酸销售居全球第二位，产能规模仅次于华熙生物(行情688363,诊股)。焦点生物迅速取得透明质酸钠食品生产许可证，并相继推出“天姿玉琢”、“玻小酸”、“果蔬酵素轻颜饮”品牌。

焦点生物原料年产能420吨，并新增年产能520吨医用级透明质酸钠项目，产能持续扩张；今年年初成立了百阜新品牌，同步推出化妆品级透明质酸钠、焕活小分子、麦角硫因3款原料新品。

值得一提的是，国内用于注射美容的玻尿酸针剂市场，仍然由进口品牌主导。弗若斯特沙利文数据显示，销售额名列前茅的分别是韩国LG（25.5%）、美国艾尔建（19.4%）、韩国Humedix（13.2%）、瑞典Q-Med（12.2%）。

同行竞争公司也在加速涌现。数据显示，2015年国内玻尿酸生产厂家仅有10家，而到了2021年3月末，这个指标已经接近40家。

行业红海下，鲁商发展在研发方面依然任重道远。2021年前三季度研发费用为8035万元，在营收中占比为1.27%；2018年、2019年研发费用率仅为0.5%左右；同行可比公司华熙生物，2021年前三季度研发费用为2.84亿元，研发费用率为5.75%。

在最近的说明会上，有投资者提问，化妆品业务前三季度营收近10亿，净利润才1.1个亿，为何净利润如此低？公司回复称，化妆品板块净利率水平在行业合理范围内。

有市场人士表示，市场高竞争下，玻尿酸原料近十年一直在降价，平均每年的降幅在5%左右。尽管具备先发优势，鲁商发展未来市场份额如何，依然是未知数。此外，在产品同质化严重的情况下，要维持较高毛利率，也是一个难题。

关键词： 鲁商发展